Chất lượng thể chế và phát triển tài chính: Bằng chứng thực nghiệm tại các quốc gia đang phát triển tại châu Á

Nội dung text: Chất lượng thể chế và phát triển tài chính: Bằng chứng thực nghiệm tại các quốc gia đang phát triển tại châu Á

1. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 CHẤT LƯỢNG THỂ CHẾ VÀ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI CÁC QUỐC GIA ĐANG PHÁT TRIỂN TẠI CHÂU Á QUALITY OF INSTITUTIONS AND FINANCIAL DEVELOPMENT: EVIDENCE FROM DEVELOPING ASIAN COUNTRIES Nguyễn Thị Mỹ Linh1 Ngày nhận: 24/7/2018 Ngày nhận bản sửa: 7/9/2018 Ngày đăng: 5/12/2018 Tóm tắt Các nghiên cứu về phát triển tài chính đã nhận định chất lượng thể chế là yếu tố tạo nên sự khác biệt về phát triển tài chính giữa các quốc gia. Bài viết này đánh giá tác động của tăng trưởng kinh tế, độ mở thương mại, độ mở tài chính và chất lượng thể chế đến phát triển tài chính tại các quốc gia đang phát triển ở châu Á bằng phương pháp thực nghiệm. Bài viết sử dụng kỹ thuật ước lượng GMM cho dữ liệu bảng từ 18 quốc gia trong giai đoạn 2000–2015. Kết quả nghiên cứu cho thấy tăng trưởng kinh tế và độ mở thương mại có tác động âm có ý nghĩa tới phát triển tài chính. Trong khi đó độ mở tài chính không có ý nghĩa thống kê. Đặc biệt giữa chất lượng thể chế và phát triển tài chính tồn tại mối quan hệ phi tuyến có hình chữ U. Các phát hiện này đưa đến một số hàm ý chính sách cho Chính phủ các quốc gia đang phát triển tại khu vực này. Từ khóa: Chất lượng thể chế, phát triển tài chính, GMM. Abstract Recent studies of financial development have confirmed that the quality of institutions was the crucial element of financial development difference among various countries. This paper focus on investigating the effect of economic growth, trade openness, financial opennes and institutional quality on financial development in developing Asian countries. Using Generalized Method of Moments (GMM) to analyse a panel data of 18 countries spanning from 2000 to 2015, we find that economic growth and trade openness have significantly negative influences on financial development. Meanwhile, financial openness has no statistical significance. Especially, there’s U-shaped relationship between financial development and quality of institutions. Our results have several significant contributions to policy makers of these countries. Keywords: Quality of Institutions, financial development, GMM. 1. Giới thiệu tài chính trong việc thúc đẩy tăng trưởng. Các lý Các lý thuyết kinh tế tài chính trong những thuyết đó cũng hướng tới việc cung cấp câu trả năm cuối thế kỷ 20 đầu thế kỷ 21 đã cho thấy lời cho câu hỏi tại sao một số quốc gia lại phát tầm quan trọng ngày càng gia tăng của hệ thống triển tài chính hơn những quốc gia khác. Trong ___ 1 Khoa Tài chính – Ngân hàng, Trường Đại học Tài chính – Marketing; Email: nguyenhoalinh@gmail.com 11
2. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 bối cảnh này, một sự hiểu biết sâu sắc hơn về nghiên cứu được xây dựng bởi Kaufmann và nguồn gốc của sự phát triển thị trường tài chính cộng sự (2008) bao gồm một tập hợp các biến ngày càng trở nên cần thiết hơn cho việc thiết khác nhau, có thể đánh giá một cách đa chiều kế các chính sách để thúc đẩy sự phát triển tài ảnh hưởng của chất lượng thể chế đến phát triển chính, bởi phát triển tài chính sẽ tạo điều kiện tài chính. cho tăng trưởng kinh tế, mà các nghiên cứu 2. Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực thực nghiệm rộng rãi đã minh chứng. nghiệm Gần đây, một số lượng lớn các nghiên cứu đã 2.1. Cơ sở lý thuyết xác định rằng phát triển tài chính thúc đẩy tăng Cơ sở lý luận giải thích cho sự phát triển trưởng và phát triển tài chính của một quốc gia tài chính xuất phát từ bốn giả thuyết bao gồm liên quan đến các đặc điểm thể chế của nó, bao giả thuyết cung ứng vốn, giả thuyết luật và tài gồm khung pháp lý (Arestis và Demetriades, chính, giả thuyết mở cửa đồng bộ và giả thuyết 1996). Claessens và Leaven (2003) chỉ ra rằng thể chế kinh tế. việc phân bổ tài sản được cải thiện do bảo vệ Giả thuyết cung ứng vốn (The endowment quyền sở hữu tài sản tốt hơn có ảnh hưởng đến hypothesis) của Acemoglu và cộng sự (2001) tăng trưởng do nó làm gia tăng giá trị ngành xác nhận tầm quan trọng của một thể chế vững nghề tương đương với sự cải thiện khả năng mạnh đến sự phát triển tài chính và cho rằng chất tiếp cận tài chính phát sinh từ sự phát triển lượng thể chế khác nhau giữa các quốc gia là do tài chính mạnh mẽ hơn. Garretsen và cộng sự sự thay đổi cung ứng vốn ban đầu. Nói một cách (2004) cũng chỉ ra rằng các tiêu chuẩn xã hội và đơn giản, giả thuyết này cho rằng môi trường văn hóa giúp giải thích sự khác biệt trong phát không thuận lợi do các cường quốc thuộc địa triển tài chính xuyên quốc gia. Demetriades và châu Âu gây ra trong nhiều thế kỷ ở quá khứ Andrianova (2004) cho rằng sức mạnh của các là nhân tố chính làm chậm lại sự thành lập các thể chế, như quy định tài chính và tuân thủ pháp thể chế có thể thúc đẩy sự thịnh vượng trong dài luật, có thể quyết định sự thành công hay thất hạn. Vì vậy, giả thuyết cho rằng các cường quốc bại của cải cách tài chính. Chinn và Ito (2006) thuộc địa châu Âu đã thành lập nên các thể chế cho rằng các hệ thống tài chính có mức độ phát khai thác không phù hợp, không tạo điều kiện triển pháp lý/thể chế cao hơn thường có lợi ích thuận lợi cho tăng trưởng trong dài hạn. nhiều hơn từ tự do hóa tài chính so với các hệ Giả thuyết luật và tài chính (The law and thống tài chính có mức độ phát triển thấp hơn. finance hypothesis) của La Porta và cộng sự Như vậy thể chế mang một tầm ảnh hưởng nhất (1997) đưa ra ý tưởng về các hệ thống dựa trên định đến phát triển tài chính. Theo đó, mục nền tảng luật thông thường, có nguồn gốc từ tiêu của nghiên cứu này là xem xét tác động luật pháp Anh là tốt hơn các hệ thống dựa trên của chất lượng thể chế đến phát triển tài chính luật dân sự cho sự phát triển của thị trường vốn. dựa trên phân tích dữ liệu bảng thu thập cho Điều này là bởi luật pháp Anh được hình thành các quốc gia đang phát triển tại Châu Á. Nghiên để bảo vệ tài sản tư nhân từ Chính phủ các quốc cứu sử dụng phương pháp ước lượng dữ liệu gia quân chủ chuyên chế. Trong khi đó, luật bảng động để ước lượng mối quan hệ tuyến tính pháp Pháp được phát triển với mục tiêu giải và phi tuyến của các biến trong mô hình. Trong quyết tham nhũng của bộ máy tư pháp và gia đó, thước đo chất lượng thể chế sử dụng trong tăng quyền lực của Nhà nước. Qua thời gian, 12
3. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 điều này cho thấy luật pháp Anh bảo vệ các nhà hữu tài sản rộng rãi, (ii) tạo ra các hạn chế hiệu đầu tư nhỏ tốt hơn nhiều so với luật pháp Pháp, quả đối với người nắm giữ quyền lực và khi có được cho rằng có lợi hơn cho sự phát triển của ít đặc lợi chiếm giữ bởi người cầm quyền. thị trường vốn. Hai giả thuyết đầu nhấn mạnh yếu tố lịch sử Giả thuyết mở cửa đồng bộ (The bất biến theo thời gian có thể chỉ giải thích một simultaneous openness hypothesis) được đưa phần nhất định cho sự thay đổi của phát triển tài ra bởi Rajan và Zingales (2003) cho rằng các chính xuyên quốc gia. Giả thuyết thứ ba và thứ nhóm lợi ích, đặc biệt là những người giữ chức tư có thể giải thích cho sự phát triển tài chính vụ trong ngành công nghiệp và tài chính thường xuyên quốc gia và cả sự thay đổi của phát triển bị mất đi ích lợi do phát triển tài chính, bởi mở tài chính qua thời gian, bởi chúng đều có tính cửa sẽ tạo ra cạnh tranh làm xói mòn đặc quyền chất động, trong đó nhấn mạnh đến các yếu tố của họ. Giả thuyết cho rằng sự kháng nghị của biến đổi qua thời gian. Mặc dù cả hai giả thuyết các cán bộ đương nhiệm sẽ trở nên yếu hơn khi đều xác nhận tầm quan trọng của các tinh hoa nền kinh tế mở cửa cho cả dòng chảy thương chính trị, nhưng nó vẫn nhấn mạnh các cơ chế mại và vốn. Do đó, sự mở cửa đồng bộ đối với khác nhau của phát triển tài chính. Giả thuyết tài khoản thương mại và vốn chính là chìa khóa thứ ba nhấn mạnh tầm quan trọng của việc mở cho sự phát triển tài chính thành công. Điều này rộng tài khoản vãng lai và tài khoản vốn và như không chỉ bởi vì độ mở thương mại và tài chính vậy mang đến một hàm ý chính sách đương đại làm giới hạn khả năng của cán bộ đương nhiệm rõ ràng. Giả thuyết thứ tư cho thấy mặc dù các ngăn chặn sự phát triển của thị trường tài chính cơ chế chính trị phức tạp có ở công sở (bao gồm mà còn bởi những cơ hội mới được tạo ra từ mở cả xung đột xã hội phát sinh từ việc thay đổi cửa, làm sản sinh đủ lợi nhuận mới cho họ có lực lượng chính trị như sự gia tăng dân chủ đại giá trị hơn những ảnh hưởng tiêu cực của cạnh chúng và những thay đổi trong phân phối thu tranh gia tăng. nhập), nhưng giả thuyết thể chế kinh tế này đã Giả thuyết thể chế kinh tế (The economic cung cấp lập luận hữu ích giúp định hình cho institutions hypothesis) gần nhất được đưa ra phát triển kinh tế tại bất kỳ thời điểm nào. bởi Acemoglu và cộng sự (2004), được xây 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm dựng trên giả thuyết cung ứng vốn, đề xuất về Levine (2001) xem xét mối liên kết giữa một khung kinh tế chính trị năng động mà trong môi trường pháp lý và phát triển tài chính, sau đó sự khác biệt về kinh tế trong các thể chế kinh đó truy xuất mối liên kết này thông qua tăng tế là nguyên nhân cơ bản dẫn tới sự phát triển trưởng kinh tế dài hạn. Thứ nhất nghiên cứu kinh tế khác nhau. Các thể chế kinh tế trong đó cho rằng môi trường pháp lý và luật lệ có vai xác định các động lực khuyến khích và kiềm trò quan trọng đối với phát triển tài chính. Các hãm các chủ thể kinh tế. Các thể chế chính trị quốc gia với hệ thống pháp lý và quy định ưu và phân phối thu nhập là các lực lượng động tiên cho các chủ nợ nhận được giá trị hiện tại kết hợp với nhau hình thành nên các thể chế đầy đủ của các khoản cho vay đối với các tập kinh tế và kết quả đầu ra. Các lập luận cho rằng đoàn, có chức năng trung gian tài chính tốt hơn tăng trưởng thúc đẩy các thể chế kinh tế khi các các quốc gia nơi hệ thống pháp lý cung cấp sự thể chế chính trị (i) phân bổ quyền lực cho các hỗ trợ yếu ớt cho các chủ nợ. Thứ hai, kết quả nhóm có lợi ích trong việc thực thi quyền sở thực nghiệm cho thấy rằng việc thực thi hợp 13
4. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 đồng là rất quan trọng quyết định đến sự phát độ mở tài chính lại làm suy yếu sự phát triển triển tài chính. Các quốc gia áp đặt sự tuân thủ của thị trường này. Trong sáu chỉ số phản ánh pháp luật một cách hiệu quả và thực thi các hợp chất lượng thể chế, chỉ số chất lượng quản lý đồng bao gồm cả những hợp đồng của Chính cho thấy tồn tại mối quan hệ có hình dạng chữ phủ có xu hướng phát triển các định chế tài U với phát triển tài chính. chính trung gian tốt hơn nhiều so với các quốc Như vậy các giả thuyết và nghiên cứu ngoài gia mà việc tuân thủ lỏng lẻo hơn. Cuối cùng, nước trên cho rằng tự do hóa tài chính, hệ thống nghiên cứu phát hiện ra rằng việc tiết lộ thông pháp luật, nền kinh tế chính trị, độ mở thương tin cũng đóng một vai trò quan trọng quyết định mại là nguồn gốc của phát triển tài chính. Trong phát triển tài chính. Chẳng hạn tại các quốc gia đó, tầm quan trọng của chất lượng thể chế đã nơi mà các công ty công bố báo cáo tài chính thu hút sự chú ý của các nhà kinh tế trong nhiều tương đối toàn diện và chính xác thì phát triển lĩnh vực. North (1990) định nghĩa các thể chế các trung gian tài chính tốt hơn các quốc gia mà là các ràng buộc do con người tạo ra nhằm để việc công bố thông tin kém tin cậy hơn. cấu trúc các tương tác chính trị, kinh tế và xã Baltagi và cộng sự (2007) cung cấp bằng hội. Thể chế bao gồm các thể chế chính thức chứng về đóng góp của độ mở thương mại và và phi chính thức. Thể chế chính thức là những thể chế kinh tế đến phát triển tài chính khác ràng buộc được chế tài bởi Nhà nước như hiến nhau giữa các quốc gia cho các mẫu các quốc pháp, luật, các qui định; thể chế phi chính thức gia đang phát triển với khoảng thời gian nghiên là những ràng buộc không thuộc phạm vi chế cứu từ 1980–2003. Kết quả cho thấy cả hai yếu tài của nhà nước như tập quán, qui tắc hành xử, tố đều mang tác động quan trọng tiềm tàng đến văn hóa. Khi các quy tắc thay đổi liên tục hoặc các mức độ phát triển tài chính. Tuy nhiên độ không được tôn trọng, tham nhũng phổ biến, mở thương mại có hiệu quả đáng kể hơn là độ việc thực thi quy tắc còn mong manh hoặc khi mở tài chính trong việc thúc đẩy phát triển tài quyền đối với tài sản không được xác định rõ chính cho các quốc gia. ràng, thì đó vấn đề về chất lượng thể chế. Vai Law và Azman – Saini (2008) sử dụng trò của thể chế là làm giảm tính bất định và rủi phương pháp ước lượng GMM cho dữ liệu ro của các giao dịch kinh tế, thúc đẩy phát triển bảng động thu thập từ các quốc gia phát triển và kinh tế thông qua trao đổi, tăng kinh tế quy đang phát triển và kết luận chất lượng thể chế mô và tăng cường phân công lao động xã hội. làm gia tăng sự phát triển tài chính, đặc biệt là Ảnh hưởng khác của thể chế lên tăng trưởng sự phát triển của khu vực ngân hàng trong đó kinh tế là một cấu trúc thể chế sẽ tạo ra một cấu chỉ tiêu tín dụng khu vực tư được sử dụng trong trúc khuyến khích nhất định, ảnh hưởng quyết phân tích. Mặc dầu vậy một số dẫn xuất của thể định đến việc phân bổ tài nguyên theo hướng chế có tầm ảnh hưởng hơn một số dẫn xuất còn tốt hay xấu cho tăng trưởng kinh tế. Baumol lại. Đặc biệt, nghiên cứu phát hiện rằng tuân (1990, 1993) cho rằng khi cơ cấu thể chế không thủ pháp luật, sự ổn định chính trị và hiệu quả khuyến khích tài năng kinh doanh sáng tạo mà của Chính phủ đóng vai trò cơ bản đối với sự chỉ khuyến khích tái phân phối, tìm kiếm đặc phát triển của khu vực ngân hàng. Bên cạnh đó, lợi thì tăng trưởng kinh tế sẽ thấp đi. Các vấn GDP thực bình quân đầu người cũng là yếu tố đề liên quan đến chất lượng thể chế dẫn đến sự quyết định đến phát triển tài chính. Tuy nhiên gia tăng tính không chắc chắn, gửi tín hiệu gây 14
5. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 hiểu lầm đến thị trường, do đó ảnh hưởng đến chế nhìn chung có tác động tích cực đến phát năng suất và tăng trưởng kinh tế. triển tài chính. Tuy nhiên độ lớn của tác động 3. Mô hình nghiên cứu và phương pháp có thể thay đổi tùy thuộc vào mức độ của phát ước lượng triển kinh tế. Nghiên cứu giả thiết rằng tác động 3.1. Mô hình nghiên cứu của chất lượng thể chế đến phát triển tài chính Trên cơ sở lý thuyết, nền tảng của các nghiên là chưa rõ ràng tại mức phát triển thấp trong khi cứu trước và của Law và Saini (2008), mô hình nó sẽ trở nên tích cực bởi tiến trình phát triển thực nghiệm được thể hiện như sau: hay đây chính là mối quan hệ có hình dạng chữ (FD)it = β0 + β1(FD)(it-1) + β2(GDPG)it + β3(INS) U giữa hai yếu tố này. Để xem xét mối quan hệ it + β4(TO)it + β5(FO)it + εit (3.1) phi tuyến trên, biến thể chế bình phương được Mối quan hệ giữa chất lượng thể chế và phát đưa vào phương trình (3.1) và vì vậy mô hình triển tài chính có thể là phi tuyến. Cải cách thể hồi quy được viết lại như sau: it 2 (FD) = β0 + β1(FD)it-1 + β2(GDPG)it + β3(INS)it + β4(INS )it + β5(TO)it + β6(FO)it + εit (3.2.) với kỳ vọng β3 0. Bảng 1. Mô tả biến và nguồn dữ liệu Ký hiệu biến Mô tả Nguồn FD Sự phát triển tài chính, đo bằng tín dụng nội địa được World Development cung ứng bởi khu vực tài chính/GDP Indicator - WDI GDPG Tốc độ tăng trưởng GDP WDI INS Chất lượng thể chế, sử dụng chỉ số đánh giá trong bộ chỉ World Governance số Quản trị công toàn cầu với giá trị xấp xỉ từ - 2,5 đến 2,5 Indicator – WGI TO Độ mở thương mại, bằng Xuất khẩu + Nhập khẩu/GDP WDI FO Độ mở tài chính, sử dụng chỉ số Chinn – Ito Chinn-Ito website Nguồn: Tác giả tổng hợp Dữ liệu được thu thập cho 18 quốc gia đang WB công bố với sáu biến đo lường gồm: tham phát triển thuộc khu vực châu Á giai đoạn 2000– nhũng; hiệu quả Chính phủ; ổn định chính trị; 2015 bao gồm Việt Nam, Lào, Campuchia, Thái chất lượng quản lý; tuân thủ luật pháp; tiếng Lan, Malaysia, Indonesia, Philippines, Ấn Độ, nói và trách nhiệm giải trình. Đây được xem Pakistan, Sri Lanka, Bangladesh, Trung Quốc, là một đánh giá khá đầy đủ về chất lượng thể Armenia, Bhutan, Kyrgyz, Mông Cổ, Nepal, chế của một quốc gia và cũng được sử dụng và Georgia. Trong đó, chỉ tiêu tín dụng nội địa trong nghiên cứu của Law và Saini (2008). Đối được cung ứng bởi khu vực tài chính được sử với chỉ số Chinn-Ito (Kaopen) là chỉ số đo mức dụng để đo lường mức độ phát triển tài chính độ mở tài khoản vốn của một quốc gia. Chỉ số của các quốc gia. Do tính chất nguồn dữ liệu này ban đầu được giới thiệu trong Chinn và Ito có giới hạn số liệu không được cập nhật nên (Tạp chí Journal of Development Economics, bài nghiên cứu chỉ sử dụng duy nhất chỉ tiêu 2006). Kaopen được xác định dựa trên các biến này. Đây cũng là thước đo được sử dụng khá giả nhị phân mã hóa hạn chế về giao dịch tài rộng rãi trong các nghiên cứu liên quan đến chính xuyên biên giới được báo cáo trong Báo phát triển tài chính. Bên cạnh đó, chỉ tiêu đánh cáo thường niên của IMF về các thỏa thuận giao giá chất lượng thể chế sử dụng trong nghiên dịch và hạn chế giao dịch. cứu là bộ chỉ số “Quản trị công toàn cầu” do 15
6. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 3.2. Phương pháp ước lượng Các vấn đề nêu trên có thể khiến hồi quy Bài viết sử dụng phương pháp ước lượng OLS không nhất quán và ước lượng bị chệch, GMM do một số vấn đề sau đây có thể phát sinh hay vấn đề nội sinh của các biến chưa thể xử và dẫn đến các kết quả ước lượng phương trình lý triệt để bằng các phương pháp như FE, RE, (3.1) bị chệch: 2SLS. Phương pháp hồi quy GMM sai phân (i) Do tính chất của các biến nghiên cứu đều được phát triển bởi Arellano và Bond (1991) có là các biến số vĩ mô, thường có tác động thể xử lý tốt hơn các vấn đề trên. Tính phù hợp hai chiều, ví dụ như biến GDPG có thể là của các biến công cụ trong ước lượng GMM biến nội sinh khi nó tác động tới phát triển sai phân dữ liệu bảng được đánh giá thông qua tài chính và ngược lại phát triển tài chính thống kê Sargan và thống kê Arellano-Bond. cũng tác động tới phát triển kinh tế. Điều Kiểm định Sargan với giả thuyết H : biến công này cũng tương tự với biến FO. Vì thế, 0 cụ có tính ngoại sinh, nghĩa là nó không tương việc hồi qui các biến này có thể dẫn đến sự quan với sai số. Vì thế p-value của thống kê tương quan với sai số và một số biến khác Sargan càng lớn càng tốt. Kiểm định Arellano- có thể có những thuộc tính tương tự. Bond được dùng để phát hiện tự tương quan (ii) Các đặc tính quốc gia, bất biến theo thời gian như là địa lý, văn hóa và nhân chủng chuỗi ở sai phân bậc 1. Vì thế, kết quả kiểm học, có thể tương quan với các biến giải định tương quan chuỗi bậc một AR(1) không thích (các tác động cố định). Các tác động cần quan tâm trong khi tự tương quan chuỗi bậc cố định này hiện diện trong đại lượng sai hai AR(2) được kiểm định dựa trên chuỗi sai số của các phương trình thực nghiệm. phân bậc 1 của sai số để phát hiện hiện tượng tự (iii) Sự hiện diện của biến trễ của biến phụ thuộc tương quan bậc 1 của nó. 4. Kết quả nghiên cứu và bàn luận FDit-1 đưa đến khả năng tự tương quan cao. Bảng 2. Thống kê mô tả giá trị của các biến trong mô hình Các biến Obs Mean Std.Dev. Min Max FD 283 56.37612 42.37533 2.942829 193.4096 GDPG 288 6.121962 3.199587 -14.14999 17.92582 FO 288 -0.1772923 1.16868 -1.90359 2.374419 TO 288 86.15815 42.05665 26.27484 220.4073 COR 288 -0.5388194 0.5470128 -1.5 1.28 POS 288 -0.6288889 0.866287 -2.81 1.28 RUL 288 -0.4327431 0.4815948 -1.37 0.59 VOI 288 -0.5435417 0.6074961 -1.78 0.47 GEF 288 -0.2013889 0.5165398 -1.21 1.27 REG 288 -0.3154514 0.4845701 -1.41 1.29 Nguồn: Tính từ phần mềm Stata 12.0 Ghi chú: FD = Financial Development (Phát triển tài chính), GDPG = GDP Growth (Tăng trưởng GDP), FO = Financial Openness (Độ mở tài chính), TO = Trade Opennes (Độ mở thương mại), COR = Control of Corruption (Kiểm soát tham nhũng), POS = Political Stability (Ổn định chính trị), RUL = Rule of Law (Tuân thủ pháp luật), VOI = Voice and Accountability (Tiếng nói và trách nhiệm), GEF = Government effectiveness (Hiệu quả Chính phủ), REG = Regulatory quality (Chất lượng quản lý) 16
7. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 Bảng 3. Ma trận tương quan các biến trong mô hình nghiên cứu FD GDPG FO TO COR POS RUL VOI GEF REG FD 1.0000 GDPG -0.0423 1.0000 FO -0.3367 0.0009 1.0000 TO 0.2617 0.0212 0.2471 1.0000 COR 0.3093 0.0598 -0.1025 0.2862 1.0000 POS 0.0563 0.2388 0.2302 0.5479 0.4886 1.0000 RUL 0.4341 0.0040 -0.0857 0.2863 0.8429 0.4082 1.0000 VOI -0.1451 -0.1461 0.2925 -0.0191 0.1796 -0.0871 0.3894 1.0000 GEF 0.5292 -0.0222 -0.0081 0.4638 0.7572 0.3720 0.7705 0.1921 1.0000 REG 0.3658 -0.0959 0.4001 0.4033 0.3840 0.1626 0.5269 0.3385 0.6621 1.0000 Nguồn: Tính từ phần mềm Stata 12.0 Bảng 2 thể hiện giá trị các biến trong mô GDPG, FO, VOI và có tương quan thuận với hình nghiên cứu, qua đó tỷ lệ tín dụng nội địa tất cả các biến còn lại trong mô hình. Điều này được cung ứng bởi khu vực tài chính trung bình cho thấy đa số các biến thể chế thực sự có tương ở các quốc gia trong mẫu đạt giá trị dương 56.3. quan dương với phát triển tài chính. Tuy nhiên, Chỉ số đánh giá chất lượng thể chế ở các quốc kết quả với FO và VOI không như mong đợi gia này còn thấp khi mà giá trị trung bình của theo lý thuyết tiêu chuẩn, dù vậy đây không các chỉ số đều mang dấu âm. Bảng 3 chỉ ra sự phải là nghiên cứu đầu tiên có kết quả này. phát triển tài chính có tương quan nghịch với Bảng 4. Kết quả ước lượng GMM (Mô hình tuyến tính, phương trình 3.1) Các biến Mô hình 1a Mô hình 2a Mô hình 3a Mô hình 4a Mô hình 5a Mô hình 6a FD (-1) 0.708 0.643 0.746 0.787 0.788 0.751 (0.096) (0.107) (0.096) (0.093) (0.083) (0.100) GDPG -0.615* -0.576* -0.763 -0.646* -0.752 -0.689* (0.344) (0.341) (0.360) (0.353) (0.358) (0.352) FO 0.509 0.963 1.472 1.934 1.094 1.784 (2.627) (2.509) (2.564) (2.546) (2.649) (2.562) TO -0.333 -0.364 -0.287 -0.293 -0.258 -0.287 (0.094) (0.096) (0.091) (0.101) (0.093) (0.092) COR 15.703* (8.914) POS 9.098 (4.176) RUL 11.394 (10.844) VOI 1.850 (7.258) GEF 9.660 (8.701) REG 9.611 (11.247) AR (2) test 0.26 0.41 0.35 0.38 0.27 0.22 Sargan test 0.46 0.49 0.39 0.36 0.42 0.42 Nguồn: Tính toán từ phần mềm Stata Ghi chú: dấu , , *: ký hiệu lần lượt cho các mức ý nghĩa 1%, 5%, và 10%, số liệu trong ( ) là sai số chuẩn. 17
8. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 Kết quả ước lượng tại Bảng 4 kết quả thực thì độ mở tài chính có tác động tích cực đến nghiệm của mô hình tuyến tính (phương trình phát triển tài chính đối với nhóm trước trong 3.1) bằng phương pháp tiếp cận dữ liệu bảng khi đó lại nó tác động bất lợi cho phát triển tài động GMM, với các mô hình từ 1a đến 6a lần chính đối với nhóm sau. Bayar (2017) cho rằng lượt từng biến thể chế được đưa vào. Biến trễ chất lượng thể chế và quy định là cần thiết cho phụ thuộc FD(-1) có ý nghĩa thống kê, ngụ ý sự tương tác tích cực giữa sự mở cửa thương rằng GMM là một phương pháp ước lượng thích mại và sự phát triển của tài chính. Do đó, sự hợp và có thể dựa vào kết quả thực nghiệm để tương tác không đáng kể hay tiêu cực giữa độ thực hiện suy luận thống kê. Trong đó, hai biến mở thương mại và phát triển tài chính là kết thể chế COR và POS mang tác động dương còn quả của sự phát triển không đầy đủ của thể chế. GDPG và TO mang tác động âm có ý nghĩa Trong khi đó, với sáu biến dẫn xuất cho vấn đề thống kê tới phát triển tài chính. Kết quả về sự thể chế lần lượt được đưa vào mô hình, có hai tác động nghịch chiều của tăng trưởng kinh tế biến là tham nhũng và sự ổn định chính trị tác đến phát triển tài chính tuy ngược với kỳ vọng động dương có ý nghĩa thống kê đến phát triển nhưng tương đồng với nghiên cứu của Baltagi tài chính, phù hợp với giả thuyết thể chế kinh tế và cộng sự (2007) và có thể được giải thích của Acemoglu và cộng sự (2004). Kết quả về sự thông qua tính nghịch chu kỳ của chính sách ảnh hưởng của ổn định chính trị đến phát triển tiền tệ. Thực vậy các tử số của biến phụ thuộc tài chính cũng được tìm thấy trong nghiên cứu là tín dụng nội địa thường được các ngân hàng của Roe và Siegel (2008) cho rằng bất ổn chính trung ương lựa chọn là mục tiêu trung gian rõ trị cản trở phát triển tài chính, ổn định chính trị ràng hoặc ngầm định của chính sách tiền tệ, kết chính là yếu tố then chốt giải thích cho sự phát hợp với sự tịnh tiến của mẫu số là GDP. Do triển tài chính khác nhau giữa các quốc gia trên đó, mối quan hệ nghịch chiều giữa GDP và các thế giới. chỉ số ngân hàng về phát triển tài chính không Bảng 5 thể hiện kết quả ước lượng của là sự bất thường, đặc biệt là ở tần suất hàng phương trình (3.2), kiểm tra mối quan hệ phi năm, trùng với các hoạt động của chính sách tuyến giữa phát triển tài chính và thể chế. Việc tiền tệ. Tương tự, độ mở thương mại cũng tác bổ sung thêm yếu tố thể chế được bình phương động âm có ý nghĩa thống kê đến phát triển tài cho phép hình thành chuyển động có dạng U chính. Trên khía cạnh nghiên cứu thực nghiệm, của yếu tố này. Kết quả thực nghiệm cho thấy tác động của độ mở thương mại đến phát triển ngoại trừ hai dẫn xuất VOI và GEF không có tài chính cho kết quả rất khác nhau. Anutechia ý nghĩa thống kê, bốn dẫn xuất còn lại đều có (2010) không phát hiện ảnh hưởng của độ mở mối quan hệ phi tuyến với tín dụng nội địa được thương mại đến phát triển tài chính. Hu và Iyke cung ứng bởi khu vực tài chính. Các hệ số của (2018) kết luận độ mở thương mại làm gia tăng thể chế và thể chế bình phương lần lượt là âm phát triển tài chính trong dài hạn, tuy nhiên xét và dương. Điều này cho thấy tồn tại một mối quan hệ hình chữ U về chất lượng thể chế phát trong ngắn hạn, tác động của nó đến phát triển triển tài chính. Điều này tương đồng với nghiên tài chính là không rõ ràng và có xu hướng ảnh cứu của Law và Saini (2008). Giá trị ngưỡng hưởng nghịch chiều đến phát triển tài chính. của chất lượng thể chế là các biến COR, POS, Khi các quốc gia được phân chia thành hai RUL, REG cũng được xác định cho các quốc nhóm có thu nhập thấp và thu nhập trung bình gia trong mẫu nhằm làm sáng tỏ hơn về mặt 18
9. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 định lượng tầm quan trọng của chất lượng thể cực đến phát triển tài chính, tức là phát triển tài chế đến phát triển tài chính, theo đó giá trị của chính bị suy giảm khi chất lượng thể chế được chúng lần lượt là 0.37, 0.26, 0.54 và 0.62. Điều cải thiện. Tuy nhiên, khi chất lượng thể chế này có nghĩa là trong bối cảnh chất lượng thể vượt ngưỡng, tác động của chất lượng thể chế chế của các quốc gia thấp hơn hay bằng mức đến sẽ trở nên tích cực. Nói cách khác, việc cải ngưỡng, chất lượng thể chế có tác động tiêu cách thể chế dẫn đến phát triển tài chính. Bảng 5. Kết quả ước lượng GMM (Mô hình phi tuyến tính, phương trình 3.2) Các biến Mô hình 1b Mô hình 2b Mô hình 3b Mô hình 4b Mô hình 5b Mô hình 6b FD (-1) 1.150 1.096 0.924 1.089 1.036 1.082 (0.066) (0.063) (0.080) (0.067) (0.077) (0.063) GDPG -0.022 -0.738 -0.097 -0.029 0.048 -0.431 (0.231) (0.344) (0.317) (0.232) (0.184) (0.320) FO 1.981 0.631 3.044 1.503 -1.416 -1.830 (3.095) (3.227) (3.142) (2.935) (1.608) (1.771) TO -0.067 -0.020 -0.269 -0.273 -0.069 -0.078 (0.081) (0.088) (0.115) (0.116) (0.072) (0.084) COR -43.586 (22.180) COR2 32.993 (16.510) POS -23.682 (11.932) POS2 12.227* (6.378) RUL -48.128 (15.814) RUL2 51.589 (17.012) VOI -12.957 (12.753) VOI2 9.816 (11.145) GEF 37.091 (18.215) GEF2 -29.983 (18.860) REG -39.638* (23.783) REG2 48.951 (23.280) AR (2) test 0.83 0.71 0.93 0.70 0.70 0.49 Sargan test 0.21 0.50 0.60 0.18 0.21 0.65 Nguồn: Tính toán từ phần mềm Stata Ghi chú: dấu , , *: ký hiệu lần lượt cho các mức ý nghĩa 1%, 5%, và 10%, số liệu trong ( ) là sai số chuẩn. 19
10. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 5. Kết luận và hàm ý chính sách chế đến phát triển tài chính không đơn điệu và Cả hai nhân tố phát triển tài chính và tăng phụ thuộc vào các dẫn xuất của thể chế. Trong trưởng kinh tế đều là nguồn gốc của tăng trưởng số sáu chỉ số chất lượng thể chế, chỉ số tham kinh tế (Law và Azman-Saini, 2008). Trong đó, nhũng, sự ổn định chính trị, tuân thủ pháp luật nghiên cứu này xem xét vai trò của chất lượng và chất lượng quản lý có mối quan hệ hình chữ thể chế ảnh hưởng đến sự phát triển tài chính tại U với sự phát triển tài chính. Kết quả này cho các quốc gia đang phát triển ở Châu Á giai đoạn thấy chất lượng thể chế đóng góp vào phát triển 2000–2015. Kết quả thực nghiệm cho thấy chất tài chính khi mà nó vượt mức ngưỡng. Do đó lượng thể chế mà đặc biệt là yếu tố tham nhũng việc cải thiện chất lượng thể chế hơn nữa có là sự ổn định chính trị làm gia tăng đáng kể sự vai trò then chốt nhằm phát triển thị trường tài phát triển tài chính mà yếu tố tín dụng nội địa chính hơn nữa tại các quốc gia đang phát triển được cung ứng bởi khu vực tài chính được sử tại châu Á. Chính phủ của các nền kinh tế này dụng trong phân tích. Bên cạnh đó, tăng trưởng nên áp dụng các chính sách quản lý hoạt động kinh tế và mở cửa thương mại cũng là hai yếu tố thị trường tài chính cho khu vực tư nhân một có tầm quan trọng về mặt thống kê đối với phát cách có kỷ luật và tăng cường cơ sở hạ tầng thể triển tài chính, tuy nhiên tác động của chúng đến chế nhằm khai thác các khía cạnh có lợi của các phát triển tài chính là nghịch chiều. Nghiên cứu thể chế cụ thể, khuyến khích sự phát triển của cũng phát hiện rằng tác động của chất lượng thể thị trường tài chính. Tài liệu tham khảo Acemoglu, D., Johnson, S., & Robinson, J. A. (2004). Institutions as a fundamental cause of long- run growth. NBER Working paper 10481. Demetriades, P., & Andrianova, S. (2004). Finance and growth: what we know and what we need to know. In Financial development and economic growth (pp. 38-65). Palgrave Macmillan, London. Anutechia, A. S. (2010). Linkages between Financial Development and Openness: panel evidence from developing countries. MPRA paper no. 26926. Arestis, P., & Demetriades, P. (1997). Financial development and economic growth: assessing the evidence. The economic journal, 107(442), 783-799. Baltagi, B. H., Demetriades, P. O., & Law, S. H. (2009). Financial development and openness: Evidence from panel data. Journal of development economics, 89(2), 285-296. Baumol, W. (1993). Entrepreneurship, Management and the Structure of Payoffs. London: The MIT Press. Bayar, Y., Akyuz, F., & Erem, I. (2017). Openness and Financial Development in Central and Eastern European Countries. Studies in Business and Economics, 12(3), 5-16. Chinn, M. D., & Ito, H. (2002). Capital account liberalization, institutions and financial development: cross country evidence (No. w8967). National Bureau of Economic Research. Claessens, S., & Leaven, L. (2003). What Drives Bank Competition, Some International Evidence World Bank Policy, Working Paper 3113. 20
11. Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 48, 12/2018 Garretsen, H., Lensink, R., & Sterken, E. (2004). Growth, financial development, societal norms and legal institutions. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money, 14(2), 165-183. Ho, S. Y., & Njindan Iyke, B. (2018). Short-and Long-term Impact of Trade Openness on Financial Development in Sub-Saharan Africa. MPRA Working Paper 84272. Kaufman, D. (10). Myths about Governance and Corruption,”. Finance and Development, 42(3), 2005. La Porta, R., Lopez‐de‐Silanes, F., Shleifer, A., & Vishny, R. W. (1997). Legal determinants of external finance. The journal of finance, 52(3), 1131-1150. Law, S. H., & Azman-Saini, W. N. W. (2008). The quality of institutions and financial development. MPRA paper no. 12107. Levine, R. (2001). International financial liberalization and economic growth. Review of international Economics, 9(4), 688-702. North, D. C. (1991). Institutions. Journal of economic perspectives, 5(1), 97-112. Rajan, R. G., & Zingales, L. (2003). The great reversals: the politics of financial development in the twentieth century. Journal of financial economics, 69(1), 5-50. Roe, M. J., & Siegel, J. I. (2009). Finance and politics: A review essay based on Kenneth Dam’s analysis of legal traditions in the law-growth nexus. Journal of Economic Literature, 47(3), 781-800. 21