Điều hành chính sách tiền tệ phi truyền thống tại Anh nhằm ứng phó với khủng hoảng tài chính toàn cầu

Nội dung text: Điều hành chính sách tiền tệ phi truyền thống tại Anh nhằm ứng phó với khủng hoảng tài chính toàn cầu

1. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Điều hành chính sách tiền tệ phi truyền thống tại Anh nhằm ứng phó với khủng hoảng tài chính toàn cầu Phạm Đức Anh Trần Thị Thúy An Ngày nhận: 02/04/2018 Ngày nhận bản sửa: 11/04/2018 Ngày duyệt đăng: 23/04/2018 Cuộc khủng hoảng tài chính khởi nguồn từ bong bóng cho mức 0%, khó khăn của CSTT vay thế chấp dưới chuẩn tại Mỹ năm 2007 đã gây ra nhiều truyền thống bắt đầu xuất xáo trộn nghiêm trọng đối với kinh tế Anh: Lạm phát hàng hiện, đó là lãi suất danh nghĩa không thể mang giá trị âm. năm liên tục vượt mục tiêu 2%, tăng trưởng sản lượng giảm Khi nền kinh tế rơi vào suy mạnh so với giai đoạn trước, tỷ lệ thất nghiệp không có dấu thoái và lãi suất chính sách đã hiệu cải thiện, năng suất lao động sụt giảm Nhằm giúp nền tiệm cận 0%, kết quả của động kinh tế vượt qua giai đoạn khó khăn trên, Ngân hàng Trung thái giảm phát sẽ khiến lãi suất ương Anh (BOE) đã triển khai một loạt biện pháp chính sách thực tăng, tạo áp lực giảm sản tiền tệ (CSTT) phi truyền thống gồm: (1) Tăng cường hỗ trợ lượng, theo đó tỷ lệ lạm phát thanh khoản; (2) Chương trình mua tài sản (APF); (3) Đề suy giảm. Kết quả là, cả sản án tài trợ để cho vay (FLS); (4) Định hướng mục tiêu. Thông lượng và lạm phát đều giảm qua phân tích quá trình triển khai loạt biện pháp đặc biệt mạnh. Mặt khác, theo lập luận trên cũng như đánh giá hiệu quả mà chúng đem lại, bài viết của Chu Khánh Lân (2017), chỉ ra một số bài học quan trọng dành cho Ngân hàng Trung việc NHTW điều chỉnh giảm lãi suất mục tiêu về tiệm cận ương (NHTW) trong việc điều hành CSTT phi truyền thống mức 0% để thúc đẩy hoạt động nhằm ứng phó với khủng hoảng tài chính thực sự có hiệu kinh tế cũng sẽ phải đối mặt quả. với các thách thức khác như: Từ khóa: chính sách tiền tệ phi truyền thống; ngân hàng (i) Khủng hoảng có thể khiến trung ương; nới lỏng định lượng; khủng hoảng tài chính chất lượng bảng cân đối tài sản của tổ chức tài chính suy giảm, từ đó làm gián đoạn hoạt động cấp tín dụng của tổ chức 1. Sự cần thiết thực hiện hông thường, NHTW này (kể cả khi NHTW nới lỏng chính sách tiền tệ phi truyền có thể điều hành tiền tệ); (ii) Trong điều kiện thống CSTT theo hướng nền kinh tế ẩn chứa nhiều rủi giảm dần lãi suất để kiềm chế ro, các mức lãi suất trên thị lạm phát. Tuy nhiên, khi lãi trường liên ngân hàng và thị suất chính sách tiệm cận về trường chứng khoán có xu © Học viện Ngân hàng Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng ISSN 1859 - 011X 58 Số 191- Tháng 4. 2018
2. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Hình 1. Diễn biến kinh tế vĩ mô của Anh và một số nền kinh tế (a) Tăng trưởng kinh tế (b) Lạm phát (c) Tỷ lệ thất nghiệp (d) Chỉ số giá chứng khoán Nguồn: OECD 2017 hướng tăng do nhà đầu tư yêu trực tiếp nhắm tới chi phí đó có thể ảnh hưởng đến giá cầu phần bù rủi ro cao hơn, và sự sẵn có của nguồn tài tài sản và dòng chảy các quỹ vượt quá mức giảm do NHTW trợ bên ngoài dành cho ngân trong nền kinh tế. Ngoài ra, thực hiện; (iii) Lãi suất mục hàng, hộ gia đình và công ty do biện pháp CSTT phi truyền tiêu bị giới hạn bởi ngưỡng phi tài chính. Các nguồn tài thống có xu hướng tác động 0% và NHTW không thể giảm chính này có thể tồn tại dưới tới điều kiện tài chính, việc lãi suất hơn nữa để kích thích dạng thanh khoản của NHTW, thiết kế chúng cần phải tính tổng cầu. Khi biện pháp nới khoản vay, trái phiếu hoặc đến kết cấu tài chính của nền lỏng tiền tệ mất tác dụng trong cổ phiếu. Do chi phí tài trợ kinh tế, đặc biệt là kết cấu việc kích thích tổng cầu và bên ngoài thường cao hơn dòng chảy của quỹ (Smaghi, lạm phát không tăng trở lại, lãi suất liên ngân hàng được 2009). NHTW buộc phải tìm đến các tham chiếu bởi CSTT, biện biện pháp tiền tệ mới: CSTT pháp CSTT phi truyền thống 2. Kinh nghiệm của Ngân phi truyền thống. được coi là nỗ lực để giảm bớt hàng Trung ương Anh Từ đó, có thể hiểu CSTT phi chênh lệch lợi suất giữa các (BOE) truyền thống là chính sách loại hình tài trợ bên ngoài, do Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 191- Tháng 4. 2018 59
3. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Hình 2. Diễn biến lãi suất mục tiêu tại Anh 2.2. Thực tiễn áp dụng chính sách tiền tệ phi truyền thống tại Anh (1) Tăng cường hỗ trợ thanh khoản Phản ứng đầu tiên của BOE trước “cơn bão” khủng hoảng tài chính 2007- 2008 là đưa ra một loạt biện pháp nhằm đáp ứng thanh khoản cho thị trường (Cross và cộng sự, 2010). Hoạt động cho vay của BOE được mở rộng vượt Nguồn: BOE (2017) lượng tiền cần thiết để giúp ngân hàng đạt được mục tiêu 2.1. Bối cảnh thực thi chính chú ý, năng lực cung ứng của dự trữ đã định (lúc này thanh sách tiền tệ phi truyền thống nền kinh tế Anh cũng cho thấy khoản ngân hàng trở nên dồi tại Anh nhiều bất ổn khi đường biểu dào hơn). Theo đó, khối lượng diễn năng suất lao động bất giao dịch repo được BOE thực Cuộc khủng hoảng tài chính ngờ sụt giảm vào thời điểm hiện và danh mục tài sản thế khởi nguồn từ bong bóng cho đầu năm 2008. chấp được chấp nhận đều có vay thế chấp dưới chuẩn tại Để giúp nền kinh tế sớm thoát sự mở rộng. Tháng 4/2008, Mỹ năm 2007 và sự sụp đổ khỏi đình trệ, tháng 3/2009, sau sự sụp đổ của Ngân hàng Ngân hàng Đầu tư Lehman Ủy ban CSTT (MPC) trực Đầu tư Bear Stearns, BOE Brothers năm 2008 đã gây ra thuộc BOE tuyên bố giảm sâu chính thức thông qua Đề án những xáo trộn nghiêm trọng lãi suất cơ bản từ 5% (2008) thanh khoản đặc biệt (SLS), đối với kinh tế Anh. Theo đó, xuống còn 0,5% (ngưỡng sàn theo đó ngân hàng và hiệp hội lạm phát hàng năm của Anh hiệu quả1), đồng thời phát nhà ở được phép giao dịch liên tục vượt mục tiêu 2%, động chương trình mua tài hoán đổi chứng khoán chất có những thời điểm lên tới sản (Asset Purchase Facility, lượng cao song tạm thời kém 4,5- 5% như năm 2008. Mức APF). MPC tin rằng động thanh khoản, chứng khoán lạm phát cao như vậy có thể thái trên có thể đảm bảo thực thế chấp và một số loại chứng coi là hệ quả của một loạt cú hiện mục tiêu lạm phát cân khoán khác để nhận về tín sốc tăng giá (giá năng lượng, bằng ở mức 2% trong trung phiếu kho bạc. Từ sau vụ sụp giá hàng hóa phi nhiên liệu, hạn. Chính sách mua tài sản đổ Lehman Brothers tháng thuế VAT) và sự mất giá khá mà chủ yếu là “gilt” (trái 9/2008, BOE quyết định thiết mạnh của GBP trong giai phiếu chính phủ Anh- TPCP) lập một giao ước hoán đổi với đoạn 2007-2008. Tăng trưởng sử dụng ngân sách của BOE Fed và một số NHTW khác, sản lượng của Anh cũng giảm nhằm mục tiêu hỗ trợ cung qua đó ngân hàng của Anh mạnh so với giai đoạn trước tiền cho nền kinh tế, qua đó có thể vay thêm USD. Đến đó và so với các nền kinh tế kích cầu giúp Anh đạt được tháng 10/2008, chính sách cho lớn khác như Mỹ, Nhật Bản mục tiêu lạm phát trung hạn. vay khẩn- cửa sổ chiết khấu và EU. Trong khi đó, tỷ lệ thất (Discount Window Facility) nghiệp giai đoạn 2007-2008 1 Việc giảm lãi suất sâu hơn có thể được BOE bổ sung như một hầu như không cải thiện so ảnh hưởng xấu tới khả năng sinh kênh hỗ trợ thanh khoản dành lời của Hiệp hội nhà ở, theo đó các với các năm trước, dao động điều kiện tín dụng sẽ bị thắt chặt cho các tổ chức tài chính. trong khoảng 5- 6%. Đáng chứ không còn được nới lỏng như Động thái trên hướng đến tăng hiện tại. 60 Số 191- Tháng 4. 2018 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
4. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Hình 3. Diễn biến quy mô chương trình mua tài sản APF tại Anh (tỷ GBP) Nguồn: BOE (2017) cường thanh khoản cho toàn lên. Các tháng tiếp theo, BOE 2010). bộ thị trường chứ không nhằm nâng tổng mức tài sản mua “bóp méo” CSTT. Đến cuối vào và ngưng giao dịch tài sản b. Thiết kế và triển khai năm 2008, một phần thanh trong tháng 2/2010- lúc này chương trình: Chương trình khoản tăng cường được bơm tổng tích lũy của gói APF đạt mua TPCP của BOE được tiến vào thông qua các biện pháp mốc 200 tỷ GBP. hành bằng thể thức đấu giá trên bắt đầu được hút trở lại Sau khi kết thúc gói QE1, ngược, theo đó bên tham gia cùng với tín phiếu kho bạc 1 khủng hoảng nợ châu Âu bắt đưa ra mức giá tại đó họ chấp tuần. đầu lan rộng, BOE phản ứng nhận bán một số lượng xác lại bằng việc tái khởi động định TPCP. Hoạt động này (2) Chương trình mua tài sản chương trình APF với gói hỗ diễn ra 2 lần/tuần kể từ tháng (Asset Purchase Facility - trợ mới trị giá 125 tỷ GBP. 3 tới tháng 8/2009, sau đó APF) Việc thực hiện QE2 diễn ra tăng lên 3 lần/tuần, được điều từ tháng 10/2011- 5/2012. phối bởi Ban thu mua tài sản a. Diễn biến chương trình: Nhận thấy mức hỗ trợ thanh thuộc BOE. Tại mỗi phiên đấu Chương trình mua tài sản khoản cho thị trường vẫn giá, BOE chấp nhận lời chào chính thức được triển khai chưa đủ giúp kinh tế Anh giá thấp nhất (so với giá thị từ ngày 05/3/2009. Ban đầu, bứt phá, BOE tiếp tục thông trường) cho tới khi đạt lượng BOE mua vào 75 tỷ GBP tài qua gói cứu trợ QE3 có giá mua kỳ vọng. Hoạt động mua sản thuộc khu vực tư nhân và trị 50 tỷ GBP, thực hiện kể TPCP của BOE áp dụng đối khu vực công sử dụng ngân từ tháng 7/2012- 11/2012 với mọi thời gian đáo hạn từ 3 quỹ được cấp và dự kiến mất Mặc dù chứng khoán công ty năm trở lên, nhưng sẽ không 3 tháng để hoàn thành. Phần và thương phiếu được chấp được vượt quá 70% lượng thả lớn tài sản được giao dịch là nhận trong danh mục mua tài nổi tương ứng của từng TPCP. TPCP. Giao dịch ban đầu chỉ sản, điều này chỉ để cải thiện Quy mô đấu giá và lượng giới hạn đối với TPCP có kỳ tình hình giao dịch chứ không TPCP mua mỗi tuần được hạn 5 - 25 năm, sau đó mở gợi mở nhu cầu mua các loại công bố vào 16h00’ thứ năm rộng cho kỳ hạn từ 3 năm trở chứng khoán này (Fisher, của tuần trước thời điểm diễn Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 191- Tháng 4. 2018 61
5. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ ra đấu giá. BOE có thể đưa ra trợ để cho vay (FLS) lần đầu phủ Anh thông qua một loạt một số thay đổi về thời gian tiên được triển khai bởi BOE đề án khác thúc đẩy cho vay và quy mô của cuộc đấu giá và Bộ Tài chính Anh (HM theo lĩnh vực đặc thù, đồng ứng với TPCP của từng thời Treasury) như một động thái thời Ủy ban Chính sách tài gian đáo hạn, do đó bên tham phản ứng trước bối cảnh hoạt chính (FPC) cũng đưa ra các gia đấu giá có thể biết được động tín dụng ngân hàng trì khuyến nghị để tăng cường khá chắc chắn về loại TPCP trệ và khủng hoảng nợ công nguồn vốn ngân hàng. Quan nào có thể được BOE mua lại Châu Âu lan rộng (dẫn tới chi trọng nhất, việc triển khai đề vào thứ năm của tuần trước phí vốn của ngân hàng tăng án mở rộng một lần nữa khẳng khi đấu giá bắt đầu. Hạn chót cao). Mục tiêu đề án FLS định sự bảo trợ của BOE đối đưa ra chào giá phi cạnh tranh nhằm hỗ trợ vốn vay với kỳ với các ngân hàng Anh trước là trước 12h00’ trưa ngày đấu hạn dài, lãi suất thấp hơn lãi sự leo thang của chi phí vốn giá. Vào lúc 13h00’, quy mô suất leo thang của thị trường, nhằm thúc đẩy tăng trưởng tín cuộc đấu giá cạnh tranh sẽ gắn kết trực tiếp giữa lượng dụng theo mục tiêu đã định. được thông báo. Đấu giá cạnh và chi phí vốn sẵn có của đề tranh sẽ diễn ra từ 14h15’- án với hiệu quả cho vay ra (4) Định hướng mục tiêu 14h45’, lúc này các bên tham nền kinh tế của bên tham gia. BOE sử dụng công cụ định gia được quyền chào giá. Tại Đề án được thiết kế chủ yếu hướng chính sách vào thời thời điểm kết thúc đấu giá để khuyến khích ngân hàng kỳ trong và sau khủng hoảng (14h45’), BOE so sánh lợi và Hiệp hội nhà ở tại Anh nhằm đảm bảo mục tiêu ổn suất của từng chào giá cạnh đẩy mạnh cho vay đối với hộ định giá cả và thị trường tài tranh với lợi suất trung bình gia đình và khu vực doanh chính thông qua hai hình thức của TPCP niêm yết trên hệ nghiệp. Đây được coi là một sau: thống DMO’s Bloomberg và biện pháp bổ trợ cho chương (i) Thông cáo chính sách xếp hạng từ cao xuống thấp. trình QE, theo đó dòng vốn trong giai đoạn 2009- 2012: Chào giá cạnh tranh sau đó sẽ được bơm trực tiếp vào hệ Trong thời kỳ khủng hoảng, được phân bổ từ cao xuống thống ngân hàng chứ không kinh tế Anh phải hứng chịu thấp, trong đó đưa một phần bơm dàn trải như các gói QE. nhiều xáo trộn, trong đó đáng vào nhóm chào giá thấp nhất Nguồn tài trợ FLS giúp làm lo ngại nhất là sự thiếu hụt được chấp nhận nếu việc làm giảm bớt áp lực chi phí huy trầm trọng thanh khoản trên này là cần thiết để đáp ứng động cũng như chi phí phát toàn hệ thống ngân hàng. Giải mục tiêu mua lại của BOE. hành vốn ra thị trường đối với pháp trung tâm đối với vấn đề BOE cũng không hạn chế cấu ngân hàng. trên nằm ở các gói cứu trợ QE phần từng loại TPCP sẽ mua Ngày 24/4/2013, Đề án FLS đến từ MPC với liều lượng trong mỗi phiên đấu giá. Do được mở rộng nhằm vào các thích hợp cho từng giai đoạn phần lớn hoạt động giao dịch mục tiêu: (i) Củng cố niềm (chương trình APF), và công TPCP trên thị trường sẽ tiếp tin của ngân hàng và Hiệp hội tác truyền thông của giới chức diễn đến 16h30’- đây là thời nhà ở rằng chi phí vốn để cho Anh (BOE và HM Treasury) điểm ghi nhận phản ứng của vay ra nền kinh tế Anh vẫn lúc này chủ yếu đề cập tới các thị trường trước kết quả đấu sẽ ở mức thấp cho tới tháng khía cạnh của chương trình giá cũng như thông tin mới 01/2015; (ii) tiếp thêm động APF. Trong điều kiện lạm công bố (Joyce và cộng sự, lực để ngân hàng tăng cường phát và sản lượng thực tế ở 2011). cho vay tới doanh nghiệp khá xa mức tiềm năng, định nhỏ và vừa; (iii) hỗ trợ thêm hướng mục tiêu giúp tăng (3) Đề án tài trợ để cho vay nguồn để các tổ chức tín dụng cường tính minh bạch quan (Funding for Lending Scheme- phi ngân hàng tăng cường cho điểm của MPC về việc đánh FLS) vay ra nền kinh tế. Song song đổi mục tiêu lạm phát để đổi Ngày 13/7/2012, đề án tài với đề án FLS mở rộng, Chính lấy hồi phục tăng trưởng và 62 Số 191- Tháng 4. 2018 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
6. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Hình 4. Tăng trưởng đầu tư và tiêu dùng tại Anh Hình 5. Lạm phát và cung tiền tại Anh Nguồn: BOE (2017) việc làm. Định hướng chính lý không thể kiềm chế được Tác động đến các biến số kinh sách rõ ràng cũng giúp người điều này. tế vĩ mô dân đưa ra dự báo tốt hơn về Định hướng mục tiêu- minh Diễn biến tích cực đến từ lãi suất trong tương lai, qua bạch thông tin như trên sẽ các chỉ số vĩ mô quan trọng đó ảnh hưởng đến quyết định giúp thị trường, doanh nghiệp của Anh trong giai đoạn hậu chi tiêu và tiết kiệm của các và hộ gia đình nắm được điều khủng hoảng phần nào cho hộ gia đình và doanh nghiệp. kiện duy trì CSTT. MPC nhận thấy hiệu quả rõ nét từ việc (ii) Định hướng mục tiêu thấy đây là thời điểm phù hợp triển khai loạt công cụ CSTT theo điều kiện khi kinh tế Anh để tiến hành kích thích tiền tệ phi truyền thống. Ngoại trừ phục hồi: Khi kinh tế đi vào cho tới khi nền kinh tế thoát ảnh hưởng của sự kiện Brexit ổn định, tháng 8/2013, MPC khỏi tình trạng trì trệ, với điều năm 2016, lạm phát và tăng đưa ra chỉ dẫn lãi suất mục kiện mục tiêu ổn định giá cả trưởng kinh tế của Anh đều tiêu dựa trên định hướng theo không ảnh hưởng tới ổn định có sự phục hồi. Chính sự điều kiện (state-contingent tài chính. Song, ở một số thời giảm giá GBP lại có tác động guidance) với tuyên bố sẽ cố điểm, tuyên bố mục tiêu của tích cực thúc đẩy xuất khẩu định lãi suất cơ bản ở mức MPC vẫn được điều chỉnh linh (GBP giảm giá từ 15- 20% so 0,5% ít nhất cho đến khi tỷ lệ hoạt cho phù hợp với thực tại. với thời điểm cao nhất vào thất nghiệp giảm về mức 7%, Đơn cử, tháng 02/2014, khi cuối năm 2015). Tỷ lệ thất miễn là không gây ra nguy cơ tỷ lệ thất nghiệp đã giảm về nghiệp giảm, thu nhập hộ gia mới về lạm phát hay bất ổn mức 7%, tính toán của chuyên đình tăng và lãi suất vay vốn tài chính. Cam kết này sẽ thay gia MPC cho thấy dư địa tăng giảm đã khuyến khích người đổi nếu một trong ba điều kiện trưởng sản lượng vẫn còn, vì dân chi tiêu nhiều hơn trước. “knock-out” sau bị vi phạm: vậy việc nâng lãi suất ngay Trong khi đó, khu vực doanh (1) Lạm phát 18- 24 tháng lúc này cần được thảo luận lại. nghiệp được hưởng lợi nhờ tiếp theo được dự báo vượt Theo đó, lộ trình điều chỉnh GBP giảm giá và các công mục tiêu 2% từ 0,5 điểm phần lãi suất về sau, ngoài việc cụ khuyến khích cho vay, trăm trở lên; (2) Kỳ vọng lạm xem xét thận trọng điều kiện công cụ mua vào trái phiếu phát trong trung hạn không “knock-out”, cần bám sát tình của BOE đã thúc đẩy doanh được giữ vững; (3) Ủy ban hình phát triển kinh tế. nghiệp tăng cường vay vốn và Chính sách tài chính (FPC) phát hành trái phiếu cho mục nhận định lập trường CSTT có 2.3. Kết quả thực hiện các đích đầu tư. thể sẽ đe dọa tới ổn định tài biện pháp chính sách tiền tệ chính và các biện pháp pháp phi truyền thống Tác động đến cấu trúc bảng Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 191- Tháng 4. 2018 63
7. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Hình 6. Cấu trúc bảng cân đối tài sản của BOE (tỷ GBP) Nguồn: BOE (2017) cân đối tài sản của BOE khoán nắm giữ. Từ mức chưa dần tỷ trọng và được thay thế đến 90 tỷ GBP đầu năm 2006, bằng các trái phiếu với các kỳ Việc triển khai công cụ CSTT tổng tài sản của BOE đã tăng hạn chủ yếu từ 5 đến 25 năm. phi truyền thống giúp BOE lên mức 415 tỷ GBP vào cuối Các nghiệp vụ thị trường mở cải thiện mạnh mẽ quy mô năm 2012 và 564 tỷ GBP vào ngắn hạn đã không còn được bảng cân đối tài sản và sự đa cuối năm 2017. Các tài sản từ BOE thực hiện do tình trạng dạng trong danh mục chứng nghiệp vụ thị trường mở giảm dư thừa thanh khoản (hệ quả của việc BOE mua vào tài Bảng 1. Phản ứng của giá chứng khoán trước các tuyên bố sản quy mô lớn và triển khai của BOE nghiệp vụ thị trưởng mở kỳ QE1: giá trị 200 tỷ GBP QE2/3: giá trị 175 tỷ GBP hạn 12 tháng). Từ mức chỉ (tháng 3/2009- 9/2011) (tháng 10/2011- 11/2012) chiếm 4,8% GDP năm 2006, Thay đổi Thay đổi Thay đổi Thay đổi từ tổng tài sản của BOE đã đạt Tài sản sau tuyên từ 4/3/2009 sau tuyên 5/10/2011 – 22,4% GDP vào cuối năm bố QE1 – 26/1/2010 bố QE2/3 31/10/2012 2016. Lợi suất TPCP (kỳ hạn 5-25 -104bp -9bp +2bp -45bp Kết quả triển khai các gói năm) mua tài sản Lợi suất CK Thứ nhất, gói nới lỏng định công ty (điểm -69bp -390bp -7bp -200bp đầu tư) lượng QE1 đã cho thấy những Lợi suất CK tác động rõ rệt tới thị trường công ty (lợi -151bp -1938bp -11bp -354bp tài chính Anh như: lợi suất suất cao) TPCP giảm 100 điểm cơ bản, FTSE (toàn bộ giá của các loại hình chứng -3% +46% +4% +6% thị trường) khoán đều tăng trở lại, bên Giá trị GBP -4% +4% +1% +6% cạnh đó có thể kể đến tác động tái cân bằng danh mục Nguồn: BOE (2016) 64 Số 191- Tháng 4. 2018 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
8. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ tài sản theo kỳ hạn (portfolio sự sụt giảm giá tài sản rủi ro, Thứ ba, sau khi FLS được balance effects) do BOE nắm nỗi lo sợ rủi ro ngày càng tăng triển khai, cho vay ròng nhìn giữ như đã chỉ ra trong các và hiệu ứng tái cân bằng danh chung vẫn được duy trì ổn nghiên cứu của Joyce và cộng mục tài sản dần bị bóp méo. định, dù rằng thực tế này đang sự (2011) và Joyce và Tong Thứ ba, phân tích liên quan trái ngược với giả thuyết cho (2012). tới sự thay đổi bất ngờ trong vay ròng có thể sụt giảm. Phản ứng của lợi suất và giá phân phối TPCP của BOE cho Sang những tháng đầu năm chứng khoán trước các tuyên thấy tác động của gói cứu trợ 2013, cho vay ròng bắt đầu bố của BOE giai đoạn 2009- QE1 và QE2 thông qua các phục hồi và chuyển sang đà 2012 được mô tả trong Bảng tổ chức tín dụng trong nước tăng mạnh. 1: Giá các loại tài sản tài là tương tự nhau (Banerjee chính dần hồi phục trong giai và cộng sự, 2012). Một bằng 3. Bài học kinh nghiệm về đoạn QE1, dù rằng việc phân chứng khác được công bố bởi điều hành chính sách tiền tách đóng góp cho đà hồi phục Butt và cộng sự (2012) chỉ ra tệ phi truyền thống nhằm này có đến từ chương trình rằng tác động của các gói này ứng phó với khủng hoảng tài QE hay đến từ các yếu tố khác đối với việc cải thiện cung chính là điều không dễ dàng. Thống tiền cũng không có sự khác kê cũng ghi nhận những ảnh biệt, song mức độ tác động 3.1. Điều kiện và thời điểm hưởng nhất định từ các gói QE là vượt trội so với các kênh thực hiện chính sách tiền tệ tới giá trị của GBP, dù mức độ khác. phi truyền thống ảnh hưởng còn khiêm tốn. Bên cạnh đó, nhiều nghiên cứu về Kết quả triển khai đề án tài Nếu như trước đây ổn định giá tác động vĩ mô cũng đã chỉ ra trợ để cho vay (FLS) trị tiền tệ là mục tiêu hàng đầu vai trò quan trọng của chương Thứ nhất, việc triển khai Đề của CSTT, thì từ khi khủng trình QE trong việc giúp giảm án FLS với trọng tâm hỗ trợ hoảng tài chính khởi phát năm thiểu tổn thất sản lượng và khoản vay lãi suất ưu đãi- thời 2007 và ngày càng trầm trọng mức độ giảm phát (Kapetanios hạn dài đã thu hút sự tham trong các năm 2008-2009, và cộng sự, 2012; Bridges gia của 40 tổ chức ngân hàng. ổn định tài chính để đảm bảo và Thomas, 2012). Theo tính Thống kê của BOE cho thấy hiệu quả truyền dẫn CSTT trở toán của Joyce và cộng sự số khoản vay đủ điều kiện giải thành ưu tiên hàng đầu của (2011), tác động của gói hỗ ngân chiếm tới 80%, và tổng BOE. Để giúp kinh tế Anh trợ 200 tỷ GBP tương đương lượng vốn chảy vào hệ thống ứng phó với khủng hoảng, bên với sự sụt giảm 150- 300 điểm ngân hàng trong giai đoạn cạnh việc hạ lãi suất cơ bản về cơ bản của lãi suất cơ bản. triển khai đạt 16,6 tỷ GBP. mức tối ưu 0,5% kể từ tháng Thứ hai, việc đánh giá tác Thứ hai, các chỉ báo về chênh 3/2009, MPC đã triển khai động của các chương trình lệch lãi suất nguồn vốn dài một loạt biện pháp CSTT phi mua tài sản giai đoạn sau hạn (đối với cả thị trường bán truyền thống như tăng cường là không hề đơn giản, một buôn và bán lẻ), lãi suất vay hỗ trợ thanh khoản, chương phần vì trong quá trình tiếp ngắn hạn không có tài sản trình mua tài sản (APF) và đề tục triển khai các gói hỗ trợ, đảm bảo và lãi suất LIBOR án tài trợ để cho vay (FLS). thị trường dường như đã dần tại Anh đều giảm mạnh sau Ủy ban này tin rằng động thái thích ứng được với động thái thời điểm tuyên bố đề án trên có thể đảm bảo thực hiện mua tài sản của BOE. Thêm FLS. Lý do của sự sụt giảm mục tiêu lạm phát cân bằng ở nữa, diễn biến ngày càng tồi tệ trên một phần do các yếu tố mức 2% trong trung hạn. Ban của khủng hoảng nợ Châu Âu khác chi phối, trong đó có đầu, các công cụ thanh khoản cũng phần nào làm triệt tiêu tuyên bố Giao dịch tiền tệ sẽ tiếp cận các ngân hàng để những tác động tích cực từ các công khai (Outright Monetary cung vốn quy mô lớn, nới gói QE, biểu hiện thông qua Transactions- OMT) của ECB. lỏng điều kiện về tài sản bảo Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 191- Tháng 4. 2018 65
9. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ đảm, tăng hoặc không giới chứng tỏ được sự hữu ích và về ổn định giá cả và ổn định hạn hạn mức giao dịch, hoán linh hoạt của nó dựa trên một thị trường tài chính. đổi tài sản kém lỏng trước hệ thống đa dạng các kênh dẫn khi tiếp cận rộng hơn tới các truyền, qua đó hỗ trợ BOE 3.3. Phương thức điều hành thị trường tài sản tài chính duy trì được mục tiêu CPI ở công cụ chính sách tiền tệ (thương phiếu, trái phiếu, quỹ mức 2%. Trong khi đó, đề án phi truyền thống tương hỗ thị trường tiền tệ ). tài trợ để cho vay (FLS) thực Sự ổn định của thị trường tiền hiện vai trò bổ trợ trong việc Trong số các biện pháp CSTT tệ, rộng hơn là thị trường tài giải quyết trực diện tình trạng phi truyền thống, biện pháp chính, là cơ sở để NHTW tiếp trì trệ của hoạt động cho vay. tăng cường thanh khoản đặc tục sử dụng các công cụ CSTT Đề án này góp phần làm giảm biệt và chương trình mua tài khác (cả truyền thống lẫn phi bớt áp lực chi phí vốn về phía sản được BOE triển khai tích truyền thống). Khi cuộc khủng ngân hàng, đồng thời đảm cực hơn cả. Để hỗ trợ thanh hoảng trở nên ngày càng trầm bảo tốt hơn cho mục tiêu tăng khoản cho toàn hệ thống, BOE trọng, NHTW cần mở rộng trưởng tín dụng đã được định triển khai các gói cho vay các biện pháp để khắc phục sẵn. Ngoài ra, FLS còn được vượt hạn mức cần thiết để các tình trạng hỗn loạn của thị coi như một chính sách bảo ngân hàng dành ra một phần trường trên phạm vi rộng như hiểm trước những cú sốc bất vốn dự trữ (danh mục tài sản cung cấp thanh khoản cho các lợi về chi phí vốn ngân hàng thế chấp cho các khoản vay tổ chức tài chính phi ngân trong tương lai. cũng có sự mở rộng) cũng như hàng, mua hoặc chấp nhận các Ngoài ra, định hướng mục tiêu thực hiện giao dịch hoán đổi tài sản tài chính mà trước đó cũng là một công cụ chính chứng khoán chất lượng cao chưa từng được giao dịch với sách đắc lực giúp MPC đạt (song mất thanh khoản tạm NHTW. Việc can thiệp quyết mục tiêu lạm phát 2% trong thời) lấy tín phiếu kho bạc đoán, chính xác về thời điểm, giai đoạn khủng hoảng. Về cơ với các trung gian tài chính. sử dụng các biện pháp chính chế, định hướng mục tiêu giúp Khi thị trường bắt đầu dồi dào sách khác nhau với liều lượng tăng cường hiệu lực kích thích thanh khoản trở lại, NHTW thích hợp từ BOE có vai trò tiền tệ của BOE trên ba khía có thể hút lại một phần vốn đặc biệt quan trọng trong công cạnh: (i) nó mang tới sự minh đã cung ra trước đó thông cuộc giải cứu nền kinh tế Anh bạch tốt hơn trong quan điểm qua việc bán ra thị trường tín vượt qua bão khủng hoảng. của MPC về việc đánh đổi phiếu ngắn hạn. Đặc biệt, vào khoảng thời gian đưa lạm phát những thời điểm “sốt” thanh 3.2. Lựa chọn công cụ chính về sát mục tiêu để dành thời khoản, dự trữ ngoại hối của sách tiền tệ phi truyền thống gian cho hồi phục tăng trưởng BOE hoàn toàn có thể được và việc làm; (ii) nó giúp giảm tăng cường nhờ ký kết giao Kapetanios và cộng sự (2012), thiểu sự không chắc chắn về ước hoán đổi ngoại tệ với Bridges và Thomas (2012) đường lối điều hành CSTT NHTW các nước khác. khẳng định rằng công cụ nới khi nền kinh tế phục hồi; (iii) Trong khi đó, chương trình lỏng định lượng QE (chương định hướng mục tiêu cho phép mua TPCP của BOE được tiến trình mua tài sản APF) đã phát MPC xem xét mở rộng quy hành theo thể thức đấu giá huy hiệu quả rất tốt tại Anh mô kinh tế mà không gây ra ngược, diễn ra 2- 3 lần/tuần trong việc ngăn ngừa tổn thất bất kỳ rủi ro nào đối với việc và được điều phối độc lập bởi sản lượng và giảm phát. Trong ổn định giá cả và thị trường Ban mua tài sản thuộc BOE. bối cảnh lãi suất cơ bản không tài chính. Trên thực tế, BOE Phiên đấu giá chủ yếu chấp thể giảm sâu hơn nữa, để giải đã áp dụng khá hiệu quả công nhận chào giá cạnh tranh từ quyết dư địa của khủng hoảng cụ định hướng chính sách thời ngân hàng và môi giới chứng tài chính, biện pháp CSTT kỳ trong và sau khủng hoảng khoán, bên cạnh một lượng phi truyền thống QE vẫn luôn nhằm đảm bảo các mục tiêu không đáng kể chào giá phi 66 Số 191- Tháng 4. 2018 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
10. THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ cạnh tranh. Quá trình mua lại thể làm tăng lượng tiền gửi giúp hỗ trợ cung tiền cho nền TPCP từ các ngân hàng chỉ của ngân hàng, và lượng tăng kinh tế. ■ có tác động làm tăng quy mô này được ghi nhận vào mức dự trữ của NHTW chứ không tăng cung tiền. Từ đây có thể ảnh hưởng đến tổng cung tiền; thấy, giao dịch mua lại tài sản trong khi việc mua lại tài sản từ các tổ chức phi ngân hàng từ tổ chức phi ngân hàng có mới chính là điểm mấu chốt Tài liệu tham khảo 1. Banerjee, R., Daros, S., Latto, D. & McLaren, N. (2012), Using changes in auction maturity sectors to identify the impact of QE on gilt yields, BOE Quarterly Bulletin. 2. Bridges, J. & Thomas, R. (2012), The impact of QE on the UK economy — some supportive monetarist arithmetic, Bank of England Working Paper No. 442. 3. Butt, N., Domit, S., McLeay, M. & Thomas, R. (2012), What can the money data tell us about the impact of QE?, Bank of England Quarterly Bulletin. 4. Chu Khánh Lân (2017), Chính sách tiền tệ phi truyền thống: Kinh nghiệm quốc tế và khuyến nghị cho Việt Nam, Đề tài cấp Bộ, Ngân hàng Nhà nước, Mã số: ĐTNH.022/16. 5. Cross, M., Fisher, P. & Weeken, O. (2010), The Bank’s Balance Sheet During the Crisis, Quarterly Bulletin (Bank of England) 50 (1), 34–42. 6. Fisher, P. (2010), The corporate sector and the Bank of Englands asset purchases, Speech to Association of Corporate Treasurers. 7. Joyce, M. & Tong, M. (2012), QE and the Gilt Market: A disaggregated Analysis, Economic Journal, 122 (November), 348- 384. 8. Joyce, M., Lasaosa, A., Stevens, I. & Tong, M. (2011), The financial market impact of quantitative easing, International Journal of Central Banking, Vol. 7(3), 113–61. 9. Kapetanios, G., Mumtaz, H., Stevens I., & Theodoridis, K. (2012), Assessing the economy-wide effects of quantitative easing, Economic Journal, Vol. 122 (564), 316-347. 10. Smaghi, L.B. (2009), Conventional and unconventional monetary policy, Keynote Speech, International Center for Monetary and Banking Studies (ICMB), Geneva, 28 April. Thông tin tác giả Phạm Đức Anh, Thạc sĩ Viện NCKH Ngân hàng, Học viện Ngân hàng Email: anhpd@hvnh.edu.vn Trần Thị Thúy An, Thạc sĩ Sở Giao dịch, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam Summary On the conduct of unconventional monetary policy in the UK to defuse the global financial crisis The global financial crisis triggered by the US subprime mortgage bubble in 2007 has caused serious turmoil in the UK economy, specifically: annual inflation continued to exceed the set target of 2%, output growth decelerated sharply compared to the prior period; unemployment rate revealed no signs of improvement; labor productivity continued to fall, etc. To safeguard the economy from such difficult situation, BOE has launched a series of unconventional monetary policy measures, namely: (1) Enhanced Liquidity Support; (2) Asset Purchase Program (APF); (3) Funding for Lending Scheme (FLS); (4) Forward Guidance. Through analysis of the implementation of these special measures as well as judgement on their effects, the paper draws important lessons for central banks in the conduct of unconventional monetary policy to cope with the financial crisis in effective ways. Keywords: unconventional monetary policy; central bank; quantitative easing; financial crisis. Anh Duc Pham, MEc. Research Institute for Banking, Banking Academy of Vietnam An Thi Thuy Tran, MEc. Banking Operations Centre, State Bank of Vietnam Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 191- Tháng 4. 2018 67